不過這些業務員的邏輯有一個漏洞，這是統計系的新生都知道的，那就是假設所有新發行的垃圾債券都與以前的失翼天使一樣，也就是說前者還不出本金的機率與後者是一樣的，(這種錯誤就像是在喝Jonestown的毒藥之前，以過去的死亡率為參考)。
這個世界在許多方面當然有很大的不同，對於開拓者來說，失翼天使的經理人無不渴望重新到投資等級的名單之上，，但是垃圾債券的經營者就全然不是那麼一回事了，不思解決其為債務所苦的困境，反而偏好運用英雄式的行徑，尋找暫時解脫之道，此外失翼天使忠誠的敏感特質通常比那些垃圾債券經營者要來的好的多。
華爾街對於這樣的差異根本就不在乎，通常華爾街關心的不是它到底有多少優缺點，而是它可以產生多少收入，成千上萬的垃圾債券就是由這幫不在乎的人賣給那些不懂得思考之人。
即使現在垃圾債券的市場價格只有發行價格的一點點，它還是個地雷區，就像是去年我們曾經說過的，我們從來不買新發行的垃圾債券，(唯一會買進的時點是沒有y之時)，不過趁現在市場一遍混亂，我們倒是願意花點時間看看。
在RJRNabisco這個案子我們認為這家公司的債信要比外界想像中好一點，同時我們感覺潛在的利益，應該可以彌補我們要承擔的風險(雖然絕非無風險)，RJR資產處份的價格還算不錯，股東權益增加了許多，現在經營也漸上軌道了。
然而在我們看了市場以後發現，大部分低等級的債券還是不具吸引力，華爾街1980年代的技術比我們想像中差多了，許多重要生意都大受影響，不過我們還是會繼續在垃圾債券市場中尋找好的投資機會。
可轉換特別股
我們持續持有先前向各位報告過的可轉換特別股，包括所羅門7億美金、吉列6億美金、美國航空3.58億美金與冠軍企業3億美金。我們吉列的特別股將會在4月1日轉換為1,200萬股的普通股，在衡量利率、債信與普通股的價格之後，我們可以確信在所羅門與冠軍企業的投資現值應該與我們當初的成本差不多，吉列的價值比成本高，至於美國航空的價值則遠低於當初的投資成本。
在投資美國航空時，本人在下我真是抓對了時點，我幾乎是在航空業爆發嚴重的問題之前，跳進去這個產業，(沒有人強迫我，如同在網球場上，我把它形容做是非受迫性失誤)，美國航空問題的發生，導因於產業本身的狀況與對Piedmont購併後所產生的後遺症，這點我應該要早該預料到，因為幾乎所有的航空業購併案最後的結果都是一團混亂。
在這不久之後，EdColodny與SethSchofield解決了第二個難題，美國航空現在的服務受到好評，不過整個產業所面臨的問題卻越來越嚴重，自從我們開始投資之後，航空業的狀況便很急遽地惡化，尤其再加上某些業者自殺性的殺價競爭，這樣的結果導致所有的航空業者都面臨一項殘酷的事實，在銷售制式化商品的產業之中，你很難比最笨的競爭對手聰明到哪裡去。
不過除非在未來幾年內，航空業全面地崩潰，否則我們在美國航空的投資應該能夠確保安全無虞，Ed與Seth很果決地在營運上做了一些重大的改變來解決目前營運所面臨的問題，雖然如此，我們的投資現在的情況比起當初還是差了一點。
我們的可轉換特別股算是相當單純的投資工具，不過我還是必須警告各位，若是過去的經驗有任何參考價值，大家可能還是會讀到一些不正確或是誤導的訊息，舉例來說像去年，有幾家報章雜誌錯誤地將它們的價值與可以轉換的普通股價格混為一談，我們的所羅門特別股轉換價格為38美元，根據它們的邏輯，由於所羅門普通股的現價為22.8美元，所以其可轉換特別股的價值只有面額的60%，但這樣的推論卻有一個盲點，因為這樣的說法表示所有的可轉換特別股，其價值只在其所擁有的轉換權利，至於所羅門不可轉換的債券價值則為零，不管它所擁有的贖回條件為何。
大家必須特別記住的一點是我們可轉換特別股大部分的價值其實是來自於固定收益的特性，這意思是說這些有價證券的價值不可能低於一般不具轉換權的特別股，相反地會因為它們擁有可轉換的選擇權而具有更高的價值。
很遺憾我必須在報告末段以我的好朋友ColmanMockler-吉列的CEO在今年一月過世做為結尾，除了「紳士」這個代表品格、勇氣與謙和的字，沒有其他字更能貼切形容Colman這個人，除了這些特質之外，再加上他所擁有的幽默與超凡的經營能力，所以大家應該可以想像與他共事是多麼令人感到愉快的一件事，這也是為何包含我在內的許多人，會對他感到特別懷念的緣故。
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