波克夏海瑟崴股份有限公司
致Berkshire公司全體股東:
首先，還是會計相關的議題，從去年年報開始，會計原則要求保險公司持有的股票投資在資產負債表日的評價方式，從原先的成本與市價孰低法，改按公平市價法列示，由於我們帳上的股票投資擁有大量的未實現利益，因此即便我們已提列了資本利得實現時應該支付的估計所得稅負債，我們1978年及1979年的淨值依然大幅增加。
大家都知道，我們持股60%的藍籌郵票業已併入Berkshire的合併報表之中，然而依照現行會計原則規定，藍籌郵票的股票投資仍必須按照舊制-也就是成本與市價孰低法列示，換句話說，以同一種價格買進同一種股票，不同公司的會計評價方法竟不一樣，(這是不是讓你毛骨悚然)，藍籌郵票持股的市值請參閱18頁的附註三。
1979年營運成果
就短期間而言，我們一向認為營業利益(不含出售證券損益)除以股東權益(所有股票投資按原始成本計算)所得出的比率，為衡量單一年度經營成果的最佳方式。
之所以不按市價計算的原因，是因為如此做將使得分母每年大幅波動而失去比較意義，舉例來說，股票價格大幅下跌造成股東權益跟著下滑，其結果將使得原本平常的營業利益看起來反而不錯，同樣的，股價表現越好，股東權益分母跟著變大的結果，將使得營業利益率變得失色，所以我們仍將按期初的股東權益(股票投資以原始成本計)為基準來衡量經營績效。
在這樣的基礎下，1979年我們獲得了不錯的經營成果，營業利益達到期初淨值的18.6%，略遜於1978年的數字，當然每股盈餘成長了不少(約20%)，但我們不認為應該對每股盈餘過於關注，因為雖然1979年我們可運用的資金又增加了不少，但運用的績效卻反而不如前一年度，因為即便是利率固定的定存帳戶，只要擺著不動，將領取的利息滾入本金，每年的盈餘還是能達到穩定成長的效果，一個靜止不動的時鐘，只要不注意，看起來也像是運作正常的時鐘。
所以我們判斷一家公司經營好壞的主要依據，取決於其股東權益報酬率(排除不當的財務槓桿或會計作帳)，而非每股盈餘的成長與否，我們認為如果管理當局及證券分析師能修正其對每股盈餘的關注，則股東及一般投資大眾將會對這些公司的營運情況有更深入的了解。
長期績效
就長期間而言，我們則認為公司純益(包含已實現、未實現資本利得與非常損益)除以股東權益(所有投資以公平市價計算)所得的比率，為衡量永續經營成果的最佳方式，其中額外的資本利得，短期間看起來或許相當特殊，但就長期而言，其對股東利益的影響與日常的營業利益並無太大差別。
自現有經營階層接掌Berkshire(1964-1979)的十五年來，公司每股淨值由19.46美元成長至335.85美元(持有股票投資以市價計)，年複合成長率達20.5%。這個比率遠高於每年營業利益率的平均數，突顯保險子公司股票增值利益對於股東權益的重要性，而且1964年的帳面價值實際上超過其實質價值，因為當時帳列的資產不論是以繼續經營或清算的基礎來看，其價值都遠低於帳面淨值，(至於負債則一毛也少不了)。
我們極少運用財務槓桿(不論是財務面的負債比，或是營運面的保費收入與資本比都相當低)，亦很少發行新股籌資或買回自家股份，基本上我們就是利用現有的資金，在原有紡織業或藍籌郵票及Wesco子公司的基礎下，前後總計以現金購併了十三家公司，另外也成立了六家公司，(必須說明的是，這些人在把公司賣給我們的當時與事後，對我們都相當客氣且坦誠)。
但在各位過度沈溺於歡樂氣氛之前，我們必須更嚴格的自我檢視，幾年前，年複合報酬率達到20%的投資或許就可以稱得上是成功的投資，但目前則未必，因為我們還須把通貨膨脹率與個人所得稅率列入考量，投資人惟有將這些負面因素扣除後所得購買力的淨增加，才能論定最後的投資結果是否令人感到滿意。
就像是3%的儲蓄債券、5%的銀行定存以及8%的國庫券，由於通膨因素使得這些投資變成侵蝕而非增加投資人購買力的工具，同樣的一項每年可以賺取20%盈餘的事業，在嚴重的通貨膨脹情況下，也會產生類似的效果。
而如果我們繼續維持每年20%的獲利，這成績已相當不簡單，而且無法保證每年都如此，而這樣的成績又完全轉化成Berkshire股票價格的上漲，如同過去15年來的情況，那麼在14%的高通貨膨脹率之下，各位的購買力可以說幾乎沒有任何增加，因為剩下的6%將會在你決定將這20%的所得變現放入口袋時，用來繳交所得稅給國庫。
通貨膨脹率以及股東在將每年公司獲利放入口袋之前必須支付的所得稅率(通常是股利以及資本利得所需繳納的所得稅)，兩者合計可被稱為「投資人痛苦指數」，當這個指數超過股東權益的報酬率時，意味著投資人的購買力(真正的資本)不增反減，對於這樣的情況我們無計可施，因為高通貨膨脹率不代表股東報酬率也會跟著提高。
一位長期觀察Berkshire的朋友曾指出，1964年底我們每股帳面淨值約可換得半盎斯黃金，十五年之後，在我們流血流汗地努力耕耘後，每股帳面淨值還是只能換得半盎斯黃金，相同的道理也可以適用於中東地區的石油之上，關鍵就在於我們的政府只會印鈔票及劃大餅，卻不會出產黃金或石油。
我們仍將持續努力地妥善管理企業內部事務，但大家必須了解外界環境，如貨幣情勢的變化卻是決定各位在Berkshire投資回報的最後關鍵因素。
